关于解决流动性过剩问题的初步思考

　　近几年来，随着房地产价格持续上涨，特别是一年多来股价暴涨，国内对流动性过剩问题的关注日益强烈。处理好流动性过剩问题对当前的宏观调控和长远的经济社会协调发展至关重要。
　　
　　一、流动性与流动性过剩
　　
　　流动性过剩虽是一个热门话题，但流动性指什么，流动性过剩又指什么，多数论者均未提及或给予详尽说明，以至所用概念相同，但所持理解可能大相径庭。因此追根溯源、正本清流十分重要。
　　流动性本是一个商业术语，表达了商人对其企业资金流动周转可持续性的一种关切。当企业的资金周转快捷良好，能够应对预料中的经常之需和预料之外的不时之需时，可谓流动性良好。周转中的资金总是以各种资产形式存在，如现金、存款、票据、债券、股票、存货、原材料、机器设备等。这些资产的变现能力－－变现的速度和变现中的折价（损失）各不相同。依照变现能力的大小，企业将其资产区分为流动性资产和非流动性资产。进一步细分，流动性资产还可区分为速动资产和非速动资产。
　　较早将流动性这一微观层次的商业概念提升到宏观层次，并作为重要的经济学概念加以说明和阐述，则以凯恩斯为最，他构造了“流动性陷阱”这一概念，认为金融投机者害怕在非金融资产上遭受资本损失，因而持有货币（流动资产）。金融危机之后，投机者很可能产生这种恐惧情绪：如果市场利率极低（如接近于零），那么利率除了上升别无下降的可能性，这样，投机者如持有债券，在利率上升时将可能遭受资本损失。因此，在出现流动性陷阱的情况下，货币政策是无效的。
　　《路透金融词典》认为：“流动性泛指将资产变现的容易程度。高流动性的资产有一个活跃的市场，有足够的买家与卖家可以消化对该资产的需求与供应，资产的价格不会轻易因供需的变动而出现扭曲，这样的市场称为具有深度的市场。资产的流动性若不足，急需变现时往往需要以较大的折扣卖出。此词亦泛指流动资金。”
　　1999年5月，国际清算银行10国中央银行全球金融体系委员会发布了报告《市场流动性：研究发现和所选择的政策含义》，认为“市场流动性是一个难以捉摸的概念，具有多方面的特点”。“流动性市场是对参与者能够进行大量交易而对价格的影响较小的市场。”市场的流动性可从市场的紧度（tightness）、深度（depth）和回弹性（resilienee）去观察。影响市场流动性的因素主要包括产品设计、市场微观结构和市场参与者的行为。Sarr和Lybek（2002）认为，“流动性市场一般有五个特征：（1）紧度，（2）即时性（immediaey），（3）深度，（4）宽度（1）readth），（5）回弹性”。他们为每一特征设计了测算用的统计指标，还在广泛收集资料的基础上比较了20多个国家和地区金融市场的流动性。
　　Baks和Kramer（1999）等认为应区分两种流动性。“市场流动性是金融市场吸收需求和供给的暂时变化而又不对价格产生不适当影响的能力。它最常用于描述二级市场，有时也用于一级市场。”而“货币流动性常与短期利率或货币总量相联系，常常被认为与短期信贷市场有关”。
　　国内学者夏斌和陈道富（2007）近期对国内的流动性问题做了深入的分析，认为“流动性是指一种资产转化为现金与支付手段的难易程度”。“从流动性可测量、可统计的角度看，有三个层次的界定。一是将流动性界定在银行体系内，指超额存款准备金。二是将与实体经济增长密切相关的货币供应量（M2）视同于流动性。三是将经济社会中一切在一定条件下具有变现能力和支付能力的金融资产视为流动性。”
　　上述专家、学者的看法对我们正确理解流动性概念，分析中国的流动性过剩问题很有启发意义。笔者认为，同任何概念一样，流动性应有自己质的规定性和量的规定性。质的规定性使流动性表现为货币现象，而货币具有多种表现形式，它既可表现为基础货币，也可表现为货币供应量Ml、M2、M3，整个银行体系的表内资产总量、表内外资产总量，甚至整个金融体系表内外资产总量。进一步分析，这些银行体系或金融体系的资产表现为由不同经济主体所持有，在不断地循环和运动，表现为全社会的资金运动和变化。因此在谈到流动性问题时，我们不得不联系从商品资金到货币资金、再从货币资金到商品资金的不断循环变化，从简单再生产的变化到扩大再生产的变化，从生产、分配到交换、消费的各个再生产环节的变化，从抽象的经济分析到具体的社会阶层分析。以马克思经济理论的宏大视野和深邃的洞察力去分析中国当前十分复杂的流动性现象是十分必要和重要的，只有这样，才能避免一叶障目，只见树木，不见森林，才能找到问题的根本解决之道。
　　流动性量的规定性表现为不同质的规定性下的总量和速度，或总量和速度的积，即周转总量，如货币供应量的规模和速度。所谓流动性过剩或不足即表现为某种货币或资产量的过剩或不足，以及周转速度的过快或过低。当我们把研究的流动性仅限于中央银行体系时，它就表现为基础货币的总量和基础货币的周转速度，着重于中央银行的货币创造。当我们把研究的对象扩大到整个银行体系时，它就表现为货币供应量的总量和周转速度，银行存贷差的规模。打个形象的比喻，我们可以把金融体系视为一个巨大的水库系，其中包含着相互连通或隔绝的一个个水库，水就是其中的货币或可转换为货币的其他金融资产。当我们说流动性过剩时，其原因可能是水多了，也可能是水流不畅，另一种可能是有的库水多了，有的库水少了，即结构性的过剩或短缺。例如，近几年大量的对外经常账户顺差对中央银行基础货币的创造可视为“水”多了，农村地区资金的匮乏可视为“水”少了，背后的原因可能是渠道不畅，或蓄“水”池过浅。股市和房市的价格上涨，可能是“水”多了，或渠道多了，等等。
　　
　　二、我国流动性过剩的全球背景
　　
　　观察和分析我国的流动性过剩不能脱离全球流动性过剩的大背景。全球流动性过剩的主要原因，一是随着美国上世纪九十年代初对金融分业经营管制的消除和金融创新、对冲基金的发展，可流动的资金总量和流动速度大大增加。打个比方说，过去银行、证券、保险每一个行业都有自己的一池子“水”，相互不能融通或融通时受到很多限制，现在可以自由融通，不仅量多了，速度也快了，冲击力自然也大了。二是现代通讯、传输和运输技术的发展使资金流、信息流、物流的成本极大地降低，伴随着各国资本账户的日益开放和浮动汇率体制的日益盛行，资金在全球流动的技术障碍和规制壁垒日益得到消除，各国池子里的“水”的融通程度增加了，融通速度加快了，冲击力更大了。三是美国布什政府上台以来，一直实行宽松的财政政策以及包括伊拉克战争在内的全球扩张政策，这导致美国国内储蓄率过低，国际收支逆差严重，对外输出大量美元。
　　过去十几年来发生的全球和地区金融危机或重大事件，都有全球流动性过剩或收缩的影子。例如，1997年东南亚金融危机前的繁荣和之后的衰退被认为与日本流动性的过剩和收缩有很大的关系。东南亚金融危机在一定程度上又引起了1998年俄罗斯和巴西的债务危机。2007年2月27日全球的股市暴跌被认为与国际投机者借人低利率的日元和瑞士法郎，买入高利率的美元和欧元，即所谓的“利差交易”（carry trade）有很大关系。
　　在这种背景下，中国作为全球第四大经济体，世界经济参与度不断提高，世界范围内的流动性问题不可能不对中国产生重大影响。
　　
　　三、我国流动性过剩状况及分析
　　
　　鉴于流动性概念的复杂性，为方便和通俗起见，笔者在这里使用国内多数人实际使用或隐含使用的概念，即流动性过剩一是指银行存贷差的持续扩大，二是指货币供应量的持续走高，三是指社会可用资金的大量剩余。简言之就是“钱多”。
　　我国流动性过剩主要表现为（参见图1、图2）：一是银行存款大于贷款的差额日益扩大，达1l万亿元之多；二是货币供应量过多，广义货币M2与GDP的比值达1.7，处于国际最高水平（欧美等发达国家在1.5左右，发展中国家在1.3左右）。

图1：存贷差情况变化图

图2：M2、M2/GDP变化情况